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    高管薪酬激励、管理者权力与债券融资成本

    时间:2020-08-08 03:56:47 来源:达达文档网 本文已影响 达达文档网手机站

    摘要:文章选取了2015-2019年沪深A股上市公司共11867个样本量的面板数据作为研究对象,分析了在不同产权下不同的高管薪酬激励对债券融资成本的影响作用,并进一步研究管理者权力对于它们关系的调节作用。研究表明,在国企公司中,高管货币薪酬激励与债券融资成本负相关关系;高管股权薪酬激励与债券融资成本正相关关系,且管理者权力对其正向关系具有反向调节作用。

    Abstract:
    The paper selects 11,867 samples of Shanghai and Shenzhen A-share listed companies from 2015 to 2019 as research objects, analyzes the influence of different executive compensation incentives on bond financing costs under different property rights, and further studies the regulatory role of managers" power on their relations. The research shows that in state-owned enterprises, monetary compensation incentive for executives is negatively correlated with bond financing cost. There is a positive correlation between executive equity compensation incentive and bond financing cost, and managers" power has a negative regulating effect on the positive correlation.

    关键词:货币薪酬激励;股权薪酬激励;管理者权力;债券融资成本

    Key words:
    monetary compensation incentive;equity compensation incentive;managers power;bond financing cost

    中图分类号:F272.92;F275                             文献标识码:A                                  文章编号:1006-4311(2020)22-0021-04

    0  引言

    随着一个公司的不断发展,许多人选择上市,因为上市公司能够通过发行股票、债券等方式大规模、快速的融资,这样更有利于公司的进一步发展。但是伴随着公司的不断扩大,经营权和所有权逐步分离,就会面临着委托代理问题。经理人可能为了自生利益,利用和股东信息不对称而偏离公司利益最大化的目标。为了防止这类问题的出现,上市公司引进了高管薪酬激励机制,以此约束着、监督着管理层。而高管薪酬激励分为高管货币薪酬激励和高管股权激励,本文选取了2015-2019年沪深A股上市公司共11867个样本量作为研究对象,分析了在不同产权下不同的高管薪酬激励对债券融资成本的影响作用,并进一步研究管理者权力对于它们关系的调节作用。研究表明,在國企公司中,高管货币薪酬激励与债券融资成本负相关关系;高管股权薪酬激励与债券融资成本正相关关系,且管理者权力对其正向关系具有反向调节作用。

    1  文献综述与理论假设

    1.1 高管薪酬激励与债券融资成本

    货币激励和股权激励是现在上市公司解决委托代理问题有效的两种方法。由于经营权和所有权的分离导致股东和管理者目标的不一致。股东的目标是利润最大化、公司价值最大化,而管理者目标是自己利益最大化,往往他们就只会考虑短期利益而忽略了公司的长期利益。近几年来,许多上市公司从国外引进高管股权激励,能够有效的解决这类问题。刘莹(2020)一文中把高管薪酬激励分为高管货币激励和持股激励,探究两者分别对债券融资成本的影响,并得到前者负相关后者正相关的结论[1]。Gao & Sudarsanam[2]指出,高管拥有高的固定工资水平会导致降低自身的风险偏好,以企业绩效为工资结算来源也会使高管放弃风险高的投资项目。赵卓琳(2017)[3]一文中写道高管薪酬激励能够促进企业资本结构的调整速度。高旭峰[4]把高管货币薪酬分为绝对薪酬和薪酬差距,得到适当的绝对薪酬和薪酬差距有利于降低股权融资成本。本文探究了在不同产权下高管薪酬激励对债券融资成本的影响。因此提出假设:

    假设1:在国企中,高管货币薪酬水平与债券融资成本负相关,高管股权激励与债券融资成本正相关。

    1.2 管理者权力、高管薪酬激励与债券融资成本

    现在文献集中于研究管理者权力对企业绩效的影响,关于对债券融资成本相关研究不多。王正洁、杨洁[5]指出管理者权力会反向调节高管薪酬激励促进企业绩效且在国企中更为显著。Eriksson(2005)研究指出,管理层权力对高管薪酬与企业业绩之间的关系产生重要影响[6]管理者权力的增大可能导致管理者出现懈怠偷懒等不好的情绪,管理者也会更加注重闲暇时间来增加自身效用,这时则会减少工作时间,求稳于一些风险小,收益时间短的项目。因此提出如下假设:

    假设2:管理者权力对高管薪酬激励与债券融资成本之间的关系具有反向调节作用。

    2  研究设计

    2.1 样本选择及数据来源

    本文选取了2015-2019年沪深A股上市公司作为初始样本,然后对其进行手工筛选,剔除了如下数据:①剔除了ST、PT等上市公司,因为这些公司资产、流动资金和债务出现了危机,由此会影响公司的日常经营活动,所以要剔除这些公司。②剔除了金融、保险业上市公司的数据,因为这些公司业务和资本结构的特殊性可能会导致结果与预期不一样,所以剔除了這些数据。③剔除了一些出现了异常值和缺失值的上市公司数据。④为了最终实证结果更准确、更精确,对所有数据进行了在1%水平上winsorise缩尾处理。经过上述处理最终得到5年共11867个样本数据。此文用到的数据均来自于国泰安数据库和万得数据库。本文数据处理和回归均来自于stata14软件。

    2.2 变量选取

    ①被解释变量:公司债券融资成本。债券融资成本是指在公司发布债券时需要承担的风险成本和支付的利息成本。本文选取了利息支出和负债总额比值作为其度量标准。

    ②解释变量:高管货币薪酬和高管持股水平。现在国内高管薪酬激励主要有货币激励和股权激励,本文采用学术界常用的分析方法,对于高管货币薪酬激励用高管前三名薪酬总额的自然对数表示,而对于股权激励用高管年末持股数与公司总股数比值表示。

    ③调节变量:管理者权力。本文主要探究管理者权力对于高管薪酬激励与债券融资成本关系的影响,所以管理者能力作为调节变量。本文选用最常用的董事长是否兼任总经理表示方法。

    ④控制变量:本文选取了资产规模(Size)、资产负债率(Lev)、托宾Q值、公司业绩(Roa)、年度(Year)和行业(Ind)作为控制变量。

    所有变量的定义名称及计算方式如表1所示。

    2.3 模型构建

    为了研究在国企和非国企中,高管货币激励和股权激励分别对债券融资成本的影响,构建了如下模型一:

    为了研究在国企和非国企中,管理者能力对于高管货币薪酬激励与融资成本关系的调节作用,构建了模型二:

    为了研究在国企和非国企中,管理者能力对于高管股权薪酬激励与融资成本关系的调节作用,构建了模型三:

    3  实证分析

    3.1 描述性分析

    表2统计了各变量相关指标,债券融资成本方差为0.111,且最大值与最小值相差值挺大,说明上市公司的融资成本具有较大的差距。高管货币薪酬对数(Lncp)平均值为14.47,方差为0.677,最大值为18.05,最小值为11.72,这说明了不同的上市公司的高管薪资水平有着一定的差距。高管股权激励(Stock)平均值为0.086,方差为0.15,最小值为0最大值为0.621,普遍出现了“零股利”情况,说明了在中国许多上市公司还没有采取股利激励政策。管理者权力(Power)平均值为0.297,方差为0.457,这表明了不同上市公司的管理者权力还是有差距的。

    3.2 相关性分析

    表3变量相关性分析结果显示,高管货币薪酬(Lncp)、高管股权薪酬(Stock)、管理者能力(Power)、资产规模(Size)、资产负债率(Lev)、托宾Q值、公司业绩(Roa)和产权性质(Soe)都与债券融资成本(Cost)显著相关。其中高管货币薪酬与债券融资成本相关系数为正的0.042,在1%水平上显著正相关,高管股权薪酬与债券融资成本相关系数为0.144,在1%水平上显著正相关。该结果初步验证了在不管是货币薪酬机制还是股权薪酬机制下,会增加企业的融资成本。管理者权力(Power)与融资成本相关系数为0.062,在1%水平上显著正相关,符合预期并有利于支持后面的研究。从表3可以看出,各变量之间的相关系数均小于0.5,故不存在严重的多重共线性。

    3.3 回归结果分析

    由表4回归结果可以看出:从第二列看,在国企中,高管货币薪酬的高低与债券融资成本是负相关关系。这就说明在这些国企中,管理层若是货币薪酬机制的,当货币薪酬水平越高时,融资成本越低。因为货币薪酬是与企业的业绩水平相关的,高管们为了提高自己工资必须做出好的业绩,然而好的业绩意味着给公司带来更大的利益。由成本理论可得,一个项目的利润=项目的收入-项目的成本,所以管理者会选择那些风险小的项目而放弃那些风险大的项目,由风险相关理论可知,风险和收益呈反比,则付出的成本会变小,即融资成本会变小。

    从第三列来看,在非国企企业中,高管货币薪酬水平和债券融资成本是显著的正向关系。这说明在这些非国企中,高管工资水平越高,反而融资成本会提高。这是由非国企企业中制度的不完善和薪资待遇不高的原因导致的,高管们只有通过不断提升业绩、干出成绩才能进一步提升自己的地位和工资,所以他们就会努力的更多的去接项目提升业绩,从而因为项目多导致融资成本高;另一方面,借贷市场上会出现民营企业融资难问题,正因为有着融资歧视导致民营为了债券融资不得不付出更多的代价即成本。

    从第四列和第五列看,不管在国企还是非国企公司,在股权激励下债券融资成本和高管持股比例是显著的正比例关系。高管的决策直接关系到股票的变动,若高管是股权激励薪酬,那么高管们的目标就和公司股东利益一致。高管们就会选择一些风险较大而收益最高的项目,从而提升自己的薪资,由此会导致短期债务大量提升,债务融资成本的提升。综合上述结果分析验证了假设1的正确性。

    根据表5实证分析结果第二、三列,管理者权力和高管薪酬水平的交叉项系数都为正数,但是并不显著,所以得出结论:管理者权力对于高管货币薪酬与债券融资成本的有反向作用,是因为管理者权力越大,信息越不对称,管理者极有可能会做出利用权力非法挣取工资以外的钱财、修改有利于自己薪酬机制以及联合他人骗取公司项目资金等增加融资成本的行为。但这种反向作用不管在国企和非国企公司都一样不显著。

    表5第四、五列是股权激励薪酬体制下,国企和非国企公司管理者权力对于持股比例与债券融资成本的影响结果。管理者权力和持股比例的交叉项符号与持股比例对债券融资成本的回归结果符号相反,说明管理者权力太大有利于缓解管理者持股比例增大从而导致融资成本增加的程度。这是因为一个管理者持股比例大且权力大,从人性心理分析,他在做项目决策时会谨小慎微,害怕风险太大的项目给自己带来的不关是薪酬的损失还是权力的损失。特别在国企公司中,高管待遇政策好、地位高,他们会适当减少风险从而减少融资成本确保自己的利益。另一方面,在微观经济学有着劳动闲暇模型,就是当一个人的工资增长到一定程度他会更倾向于闲暇时间,这是替代效用增加导致劳动曲线向后弯曲。在这里同样的,当高管权力和持股比例都很高时,管理者就更多的选择闲暇时间,减少工作时间和选择相对稳定的项目,从而达到效用最大化。综合以上分析验证了假设2的合理性和正确性。

    3.4 稳健性检验

    为了最终结果的准确性,本文还做了稳健性检验。首先对于管理者权力关于个人能力权力、组织能力和所有权权力三个方面进行了主成分分析法,最终产生的结果作为衡量管理者权力的指标。然后还用了净资产收益率Roe代替了Roa进行了回归分析。两次稳健性检验结果和结论基本一致,说明本文得到的结果是稳健的且正确的。

    4  研究结论及建议

    本文选取了2015-2019年沪深A股非金融、保险类上市公司为研究对象,探究高管薪酬激励、管理者权力和债券融资成本三者之间的关系。本文借鉴和学习其他学者的研究方法,构建模型对其进行了实证分析。得出结论:

    ①在国企公司中,高管货币薪酬激励与债券融资成本负相关关系;在非国企中为正相关关系。

    ②在不同产权下高管股权薪酬激励与债券融资成本都是正相关关系。

    ③管理者权力对货币薪酬水平与债券融资成本关系具有不显著的反向调节作用,而管理者权力对高管持股比例与债券融资成本关系具有显著的反向调节作用。

    根据本文的研究结论,提出如下建议:

    ①从政府角度来看,首先政府应该进一步完善相关法律法规、提高法律效率来约束管理层的不法行为,以此加强对上市公司的监管。然后政府、银行业也要多多关注、支持和帮助一些民营企业。比如解决其融资难的问题,政府可以给予一些优惠政策如免地税政策,银行业也不能“歧视”它们,积极帮助它们贷款。尤其新兴产业,它们起点低但是发展空间大,不能让资金问题成为它们倒闭的首要因素,不然会大大地打击人们的创业创新激情。

    ②从企业角度来看,首先公司应该建立合理的、市场化的高管薪酬激励,薪酬激励与股权激励相结合。制定合适市场化的高管薪酬体系既能吸收优秀的人才资源也能适当减少企业债券融资成本。然后企业应该增加股东、管理层和员工之间的交流,减少他们之间的信息不对称,这能让他们团结一心以公司利益为第一,有利于企业的发展。最后,上市公司应平衡管理者权力,避免权力集中导致职权滥用现象的发生。加强董事会、监事会对管理者的监管,严格实行两职分离管理机制、形成相互制约状况有利于公司更好的发展。

    参考文献:

    [1]刘莹.高管薪酬激励与债券融资成本[J].财会通讯,2020(02):55-60.

    [2]Gao, L., Sudarsanam, P., Executive Compensation, Hubr is, Corporate Governance[J]. SSRMElectronic Journal, 2005.

    [3]趙卓琳.大股东持股、高管薪酬激励与资本结构调整速度[J].企业科技与发展,2017(12):29-31,35.

    [4]高旭峰.高管薪酬激励对股权融资成本的影响研究[D].长安大学,2018.

    [5]王正洁,杨洁.管理者权力视角下高管薪酬契约有效性探究[J].江苏商论,2020(03):112-116.

    [6]Eriksson T. The managerial power impact on compensation—some further evidence [J]. Corporate Ownership and Control, 2005, 3(01):
    87-93.

    [7]盛明泉,车鑫.管理层权力、高管薪酬与公司绩效[J].中央财经大学学报,2016(05):97-104.

    [8]孙青.现金持有、投资者情绪与股权融资成本[J].财会通讯, 2017(18):86-90.

    作者简介:杨乐(1997-),男,安徽铜陵人,安徽财经大学金融学硕士,主要研究方向为微观经济学。

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