信用收缩之年
时间：2020-11-28 04:17:50 来源：达达文档网 本文已影响 人 
赵伟
信用修复最快阶段已过去，受杠杆行为减弱、非标收缩和地产调控等影响，2021年社融和M2增速或降至10%左右。
在疫情冲击的背景下，2020年政府债券明显放量，地方债、国债和特别国债合计较2019年增加3.6万亿元至8.51万亿元;前9个月城投债和基建贷款合计较2019年同期增加超1.4万亿元。受此影响，地方债务率或抬升至92%左右，接近100%预警线，对地方举债空间压制增强。随着经济逐步修复、债务约束增强等，政府债券和平台融资放量或较难持续。
防风险重视度提升下，地方加杠杆的“冲动”也可能减弱。7月中央政治局会议指出，要“实现稳增长和防风险长期均衡”;财政部等多次强调，加强地方政府隐性债务常态化检查，有效遏制隐性债务增量等。随着政策重心向防风险倾斜，城投债净融资规模回落，募资注明用于“借新还旧”的比例有所回升，三季度达82%。
非标融资变化，对信用环境的影响亦不能忽视。本轮信用扩张，除了债券和贷款，非标融资收缩放缓也有贡献，前10个月非标融资净收缩3788亿元，较2019年同期少减1.1万亿元;其中，委托贷款和表外票据融资好于2019年同期，信托贷款收缩规模略大于2019年同期。非标融资收缩的放缓，或与疫情冲击下，资管新规过渡期延长、债务延期偿付和货币流动性宽松等措施有关。
随着资管新规过渡期临近到期，资管产品收缩压力或趋于加大。资管新规落地后，券商定向资管、单一资金信托和基金子公司专户一对一规模持续收缩，2020年6月末分别较2017年年末下降6.7万亿元、4.6万亿元和2.7万亿元。尽管资管新规过渡期延长至2021年年底，不涉及监管标准变化，通道业务仍面临较大调整压力。情景分析显示，2020年下半年至2021年，通道产品收缩或在8万亿-13万亿元左右。
资管产品收缩，或加速非标融资的收缩。通道业务大多直接或间接投资非标债权类资产，券商通道业投向委托和信托贷款占比达22%，如果考虑嵌套，非标融资占比可能更高。通道业务等收缩，或加速非标融资收缩，进而影响信用环境。
房地产相关融资增长，也是年初以来信用扩张的重要因素。房地产相关融资包括房地产开发贷、房企债券和非标融资、股权融资和个人住房贷款等，其中贷款和债券融资规模较大。
随着地产调控收紧，房企降杠杆，或拖累部分房地产开发贷和债券等融资。年中以来，房地产融资监管有所加强，二季度货币政策执行报告强调，要实施好房地产金融审慎管理制度。8月住建部和央行召开重点房地产企业座谈会，表示已经形成重点房地产企业资金监测和融资管理规则，对房企杠杆等设定“三道红线”約束。
2019年A股上市房企年报数据显示，“三道红线”中不满足一条、两条和三条的房企分别有19家、34家和55家，截至2020年三季度末的带息债务增速分别为6%、13%和15%，后两类显著高于监管要求的5%和0%限制。
地产调控收紧、尤其对房企“三道红线”约束，推动房企降杠杆，或拖累部分房地产开发贷和债券等融资。
伴随部分热点城市地产调控效果逐步显现、普通三四线城市销售回归常态，地产销售对居民贷款的影响或逐步显现。5月以来，一线和部分热点二线城市得益于稳增长“外溢效应”等，销售“量价”齐升;普通三线及以下城市在“以价换量”提振下，销售面积也较快修复。8月以来，部分热点城市调控收紧，对销售的拖累或逐步显现;普遍三、四线城市销售修复最快的阶段或已过去，逐步回归常态。
综合来看，信用环境修复最快的阶段已过去，年底前后或逐步进入信用“收缩”通道，2021年社融和M2增速或降至10%左右。
