调整中保持谨慎
时间：2021-02-12 16:06:39 来源：达达文档网 本文已影响 人 
张学庆
短期内权益投资预期回报可能降低，后续需要更加谨慎，但长期依然看好权益资产。
在上证指数突破3400点后，市场动能开始下降，指数回调。8月26日，市场出现了单边下跌的走势，多数个股跌幅相比于大盘的下跌幅度更大，个股分化严重，市场风险开始释放。
机构近期观点显示，市场总体赚钱效应欠佳，创业板除了新股强势外，老股仍是业绩欠佳，小盘股受游资青睐，投机气氛较浓。市场热点题材缺乏，资金博弈低价股，防御气氛渐浓。
基金经理们普遍认为，经过上半年市场的上涨和个股估值的抬升，短期内权益投资预期回报可能降低，后续需要更加谨慎，以自下而上精选个股为主，但长期依然看好权益资产。
基本面驱动
招商证券认为，整体来看，当前市场仍处在上行周期过程中，盈利改善的行业在明显增多，由于在业绩公告期，基本面驱动的特征非常明显。但宏观流动性情况大不如以前，杠杆资金是当前主力增量资金之一，公募基金发行规模仍在高位但环比有所放缓。
市场逐渐演绎“从流动性驱动到基本面驱动”的逻辑。
中报业绩显示企业盈利加速改善，投资者仍在业绩超预期的领域加大布局力度。2020年上半年业绩受冲击且估值相对合理的顺周期属性的板块，成为资金未来布局的主要方向。
展望目前至明年一季度，顺周期的领域业绩均在不同程度改善。保险、银行等金融板块，建材、化工等周期板块，轻工、家电等地产后周期消费，航空、酒店、机场、影视等出行消费也有望依次恢复。科技领域的消费电子、电动智能汽车也将会在三季度开启复苏周期。
行业趋势
“从最新数据中可以看出行业发展趋势。”国信证券最新研报指出。
一是终端消费整体修复速度仍较为缓慢。
7月份，社会消费品零售总额当月同比增速为-1.1%，较6月份仅上升了0.7个百分点，回升速度进一步放缓。
从细分行业情况来看，白酒价格出现了连续调整，纺织服装行业整体景气较弱，消费电子走势分化，手机出货量同比跌幅持续扩大。
不过地产及家电行业景气度明显提升，空调销量维持双位数增长，地产投资和销售同比增速更是双双上行。
二是中游行业景气分化、细分行业有看点。
景气周期转弱的半导体行业销售额环比同比增速均出现了下降，交运行业整体景气度一般，快递增速虽下行但仍然维持较高增长水平。
中游行业亮点在于汽车及机械重卡行业。
7月份汽车整体销售全线爆发，乘用车及新能源车增速均明显提升，新能源车增速甚至由负转正，商用车同比增速虽不及前月，但仍维持60%左右的高速增长。
重卡销量同比增速突破前期高点继续上行，8月份攀升至80%以上，表明经济活动仍在持续复苏。
三是上游资源品价格多数坚挺。
数据显示，8月份资源品涨势虽不及7月凌厉，但多数产品价格仍在上涨或维持高位。
上游资源品价格的上升反映了国内经济复苏、需求正常化的进程正逐步推进。
此外，资源品价格的持续上涨或许也会导致PPI出现持续回升，而这最有可能打破当前股市“科技+消费”双轮驱动的局面。
国信证券认为，当前市场整体的估值分化行情已经演绎到了极致，在这种极端行情下，短期内市场出现估值收敛的可能性较大，一是因为在全球采取极端货币宽松政策背景下，持续上涨并保持坚挺的资源品价格使得当前市场的通胀预期逐渐变强。
另一方面，货币流动性的边际拐点越来越明显。但“科技+消费”长期逻辑并没有变化，核心的风险点在于PPI的持续上升。
中庚基金副总经理兼首席投资官丘栋荣表示，后市投资思路上，仍坚持低估值策略，积极挖掘低估值的投资机会，特别是重点关注广义制造业（基本面具有成长性、有竞争力、估值低）、军工（增长确定性较强、基本面风险小、估值低、隐含回报高），以及估值处于历史低位且受益经济增速恢复的顺周期行业（地产、银行及周期性行业龙头）等。
结构分化
天风证券以境外市场为例指出，1973年以来，美股年化收益率高的行业主要集中于消费与科技，比如航空和国防+10.9%、软件和计算机服务+10.8%、一般零售业+9.8%、电子电器设备+9.4%、卫生保健+9.3%等。
日本经济社会、股市发展与美国不可同日而语，但股市长期收益率最高的板块依然是消费与科技。
1973～2019年，日本股市中年化收益率最高的3个行业是：卫生保健（+5.8%）、食品饮料（+4.7%）、科技（+4.5%）;因此，中长期来看，把A股的核心配置放在消费和科技的方向中，分歧不大。只是短期来说，这些板块大多面临估值贵的现实问题。
针对当前科技板块和消费板块面临的高估值情况，天风证券建议从影响其板块估值泡沫的核心因素去看问题。
从美日的经验来看，对于盈利稳定的消费板块，宏观贴现因子的变化对消费板块的估值泡沫变化影响較大;而对于盈利和产业周期波动更大的科技板块，宏观因子往往不是决定其估值波动的决定因素，产业周期的起落是科技板块估值泡沫变化的核心因素。
因此，向前看，在全球宏观因子出现显著变化之前，A股的消费核心资产仍然是合意的底仓品种，估值具备持续维持高位的条件。
未来如果全球出现政策收缩、利率上行、美元升值的宏观变化，相比于20世纪70年代高通胀高利率下的“漂亮50”的情况，当前A股核心消费股的估值消化过程可能会更加温和。考虑到外资长期流入的趋势仍然没有结束，即使核心资产出现一定幅度的杀估值，其估值回落的幅度也可能很有限或者更多是阶段性的。
对于A股的科技股而言，在当前的高估值背景下，未来股价可能会面临分化，后续景气度能够快速提升的板块将继续对高估值保持容忍度。通过测试发现，对于成长期企业（增速>30%），买入估值对未来一年股价区分度不强，最终都是表现最好的公司。
对于稳定期企业（增速在0～30%），买入估值对未来一年股价区分度较强，买入估值较低的板块未来一年表现要好于买入估值较高的板块。
如何寻找仍然处于成长期的科技企业？天风证券建议关注两个维度。
第一维度：全球范围内销量提升带动渗透率提升的新能源汽车和无线耳机。
第二维度：国内大循环为主背景下国产化率提升的军工上游（原材料、零部件）、信创（芯片、操作系统、办公软件）、半导体设备等生产线设备。
券商空间大
海通证券认为，随着疫情逐步得到控制，预计主板二季度业绩将逐步改善。最近市场出现调整只是事件性因素扰动所致。目前科技、医药、酒类等行业存在高估现象，往后看市场主线仍在，其他的机会也在变多，即牛市扩散。
主线方面，本轮牛市主线是科技+券商，即这是转型升级牛市，类似1980～2000年的美股，产业结构升级是核心，金融结构调整是支撑。在未来一两年内，科技基本面将更强，一方面得益于5G技术革命正不断应用和推广，另一方面新基建落地将助力相关领域崛起。其中应重点关注新能源汽车和计算机。
站在当前时点，往后看到年底，海通证券认为券商空间比科技更大。对于券商，从短期看当前市场成交量放大也将推高券商业绩。7月A股35家上市券商合计实现营收416亿元，较去年同期增长144%，净利润201亿元，较去年同期增长227%。
中期看，金融体制改革将改变券商业态，当前中国产业结构升级目标类似美国，即大力发展科技产业，融资结构也将对标，然而美国券商ROE13%、中国仅6%，改革最终将提高券商ROE。
此外，除了科技+券商这条主线外，其他阶段性机会也要关注。
三季度随着基本面修复的趋势逐步确认，以汽车家电为代表的早周期行业基本面回升更明显，且前期涨幅不大、估值和基金配置比例均较低，值得关注，。
四季度则重点关注地产、银行等低估值板块，一方面银行、地产的补涨需要宏观经济数据的支持，另一方面四季度基于排名等因素，会出现资金博弈的现象，以银行、地产为代表的板块低涨幅、低配置、低估值，四季度可能被资金追逐。
