互联网股权融资投资者准入的法律规制
时间：2020-11-06 08:02:17 来源：达达文档网 本文已影响 人 
摘要：互联网股权融资既存在传统金融面临的各类风险，又因资源配置方式上的差异致使风险的形成与传递呈现出特殊性。投资者准入的法律规制不仅有助于开启互联网股权融资的正确航向，而且有助于激发信息披露制度的应有功能。实践中，融资平台借私募之名行公募之实，关于合格投资者的认定标准未有统一，直接影响参与者的数量和质量，致使投资者保护陷入困境。文章在对域外相关立法经验的分析和中国投资者准入的法律规制需要在理念更新的基础上，遵循类型化思维，由主体资质认定转向投资行为规范，并科学计算投资限额，适度允许理性弥补，藉由金融产业链源头上的风险控制促进真正意义上的股权众筹规范化发展。
关键词：股权众筹;私募股权融资;合格投资者;投资限额;投资者保护
中图分类号：D922.28文献标志码：A文章编号：1008-5831（2019）04-0126-11
随着金融科技的迅速发展，公司融资活动从线下走向线上，通过融资平台的媒介作用，实现低成本、高效率的资金筹措。作为以信息流为抓手的新型金融业态，互联网股权融资主要借助云计算、搜索引擎、社交网络等现代信息技术手段进行，既存在传统投融资均会面临的市场风险、信用风险、流动性风险、技术风险等各类风险，又因资源配置方式上的差异致使风险的形成与传递呈现出较强的底层渗透力和辐射力。为了有效平衡促进资本形成和保护投资者利益之双重目标，兼顾金融创新与金融安全，中国证券业协会、中国人民银行等10部委、证监会先后发布《私募股权众筹融资管理办法（试行）》（征求意见稿）、《关于促进互联网金融健康发展的指导意见》和《关于对通过互联网开展股权融资活动的机构进行专项检查的通知》，股权众筹的界定也随之经历了从私募股权的互联网化，到通过互联网形式进行的公开小额股权融资活动，再到特指“公募股权众筹”的转变根据证监会于2015年8月发布的《关于对通过互联网开展股权融资活动的机构进行专项检查的通知》，现有“私募股权众筹”将用“私募股权融资”代替，并规定单个项目可参与的投资者上限为200人。同月，中国证券业协会在《关于调整场外证券业务备案管理办法》中将“私募股权众筹”修改为“互联网非公开股权融资”。。随后，《证券法》修订草案开创性地允许以互联网等众筹方式公开发行证券，且允许一定条件下的豁免注册或核准。在私募与公募的定性之间，监管政策上的调整突显出监管目标上的权衡，投资者利益保护不足的担忧成为阻碍互联网股权融资拓展真正众筹之路的目标困境。如何构建行之有效的投资者保护体系，需要从风险形成的起点着手寻找答案，以科学合理的投资者准入机制为依托，在源头上搭建互联网股权投融资活动持续稳定发展的安全港。
一、投资者准入规制的市场逻辑
互联网股权融资从本质上讲属于资金融通的去中介化形式，但与传统的直接投融资活动有着明显的区别。在“互联网+”的模式下，项目融资方与融资平台签订委托融资服务协议，借助平台发布项目信息;具备一定资质的投资者在平台注册后根据信息自主选择投资，以投入的资金换取融资方的股权;融资平台则主要发挥信息媒介功能，同时服务于投融资双方，通过收取相关服务费用实现盈利。在融资方、融资平台、投资者的相互交流中，信息是沟通的核心工具，是各方彼此信任的基础依靠。抛开熟人圈的合作，互联网技术的运用极大地扩展了投融资活动的社交圈，使陌生人之间基于信息的广泛公开与获取形成信赖关系，并在充分信赖的基础上完成资金的融通。信息的真实、准确、完整、及时是互联网技术优势得以彰显的介质，是股权投融资得以顺利进行的前提，亦是市场竞争得以有效开展的保障。
由于信息可呈现价格形成的客观过程，信息工具的规制范式被广泛应用于金融市场[1]。针对互联网股权融资活动中普遍存在的信息不对称问题，不少学者从不同的视角提出具有参考价值的完善建议。例如，在强化信息披露要求的方向下，建立多层次的信息披露体系，对核心信息实行强制披露，对非核心信息实行有效监管[2]。抑或，根据融资金额的大小进行分级管理，融资金额大的信息披露要求高，反之亦然[3]。除了初期的信息披露外，融资平台应在项目运营期间以及投资回报阶段，对相关信息进行持续关注并披露[4]。并且，融资方在众筹发行后的信息披露义务应当高于《公司法》中股东知情权对应的要求，高于以发起方式设立公司的信息披露要求[5]。诸如此类的建议直接指向发布信息和经手信息的参与主体，通过加强信息之完全和有效的规制手段，试图确保投资者能够在投资回报全过程中获得第一手信息，使投资者的信赖藉由信息工具之规范使用获得保障，延续互联网股权投融资层面的市场信用。
然而在实践中，信息工具的使用以及信息披露制度的功能发挥并没有预设的那样理想。互联网技术突破了傳统金融在时间和空间上的限制，互联网化的投融资活动为参与主体提供了随时可以获取的海量信息。但这些信息往往是无序的，不可避免地增加投资者提取、甄别信息的成本[6]。而且，投资者作为信息弱势方，没有互联网股权投融资规则的设定权，无从奢望作为信息优势方的融资主体和平台主动披露真实信息，尤其是在没有合适的激励约束之下，披露虚假信息的可能性将大大提高[7]。即使存在相应的信息披露规则，依然可能面临制度供给偏离制度目标的路径悖论。从融资方的角度看，选择通过互联网进行股权融资的主体大多是走传统融资渠道受阻的初创企业或者小微企业，有着降低融资成本的强烈需求。过高的初始和持续信息披露要求无疑会增加这些企业的发行成本及运营成本，使之望而却步。与此同时，由于涉及商业秘密等不宜在前期公开的信息，过于详细的信息披露将引发股权投融资活动中的知识产权保护问题。更为重要的是，初创企业或者小微企业受到自身发展条件的制约，信息判断能力和预测能力较差，加之夸大投资回报以吸引更多投资者的利益诱惑，往往会披露经过包装的信息或者故意隐瞒重要的信息。对于融资平台而言，强化信息披露则意味着向融资方转嫁更多的财务成本，即向融资方收取更多的因尽职调查和持续关注所产生的费用，以履行减少欺诈的义务。最终，互联网股权投融资市场上将充斥着带有不同程度欺诈色彩的融资产品[8]。
