联通“中中外”解套内幕

随着今年6月在香港、纽约的成功上市，素有神秘色彩的联通终于展示出中国第二大电信商的真实面目。观察家有些吃惊地看到，长期以来纠缠着联通的“中中外”纠纷已经相当妥善地得到解决，境外投资人甚至极少就此提出诘问。

----这几乎是一个奇迹。联通从1995年开始的“中中外”项目,共涉及11个国家和地区的30多家大型电信商，所涉资产正是今天联通移动通讯网最早的基础部分，总价值近10亿美元。自1999年联通决意中止这些项目之后，与相关公司的谈判一直在紧张地进行，但可谓步履维艰。为此，拟议中的联通重组上市曾数度拖延，外界舆论亦沸沸扬扬，普遍估计联通会作出重大让步，甚至以为这种“中中外”模式可能以某种方式保存下来。

----事情的最终结局与人们料想的很不相同。

----《财经》一年来始终追踪着联通解决“中中外”的进程。无论如何，联通为“中中外”解套进行的各种努力，绝非普通意义上的商业谈判。其进退成败，关乎中国电信业竞争格局的构建，也影响着各界——包括政府与外商——对待开放进程中形成的历史性问题的传统思维方式。及至这家公司海外上市尘埃落定，种种内情方公之于世，往昔的断片得以联结起来，最终展现出这一场历史性重大谈判的始末。

“擦边球”

----“中中外”问题可以上溯到1995年。当时不满一岁的联通正处于资金饥渴期，尽管有电子部、铁道部和中信等15家大股东撑腰，资本金却只有13.4亿元人民币，在庞大的投资需求面前只是杯水车薪。

----为筹集网络建设资金，联通采取了一种精心设计的特殊融资方式，即由联通股东单位所属的一家中方企业（或各级地方政府下属企业）与境外公司设立中外合作或合资企业，后者再与中国联通公司签订项目合作合同，项目执行期通常为15年；合资（合作）公司提供资金，双方在一定区域内联合投资通信网络，建成后由联通公司经营，双方按约定的比例分享现金流（包括折旧费、入网费和利润）。

----按照这种模式，就投资比例而言，合资公司的外方一般占有绝对优势，在吉林、烟台等地外资竟达到了100％，中方只拿干股。因此现金流分配则多为“三（联通）七（合资公司）开”，个别地方甚至达到了一比九。

----从表面上看，外资只是提供设备，并没有违反国家有关禁止外商涉足中国基本电信业务的经营管理、投资参股运营的规定。然而在拒绝外资进入的领域，这只不过是一种心照不宣的绕政策安排。事实上，在一种定期召开的“项目讨论会”上，多数外方都参与了经营网络建设。在许多“中中外”的安排中，财务系统完全掌握在外方手中，联通总公司当时甚至搞不清外方到位资金的总数。

----从1995年4月到1997年12月，联通用“中中外”方式与11个国家和地区的32家电信公司共签订了46个项目的合作合同，其内容以GSM为主，并涉及市话、长途、CDMA等领域。据事后统计，总投资规模618亿元人民币，实际融资约为10亿美元。借此，这家中国电信的惟一对手初步实现了“跑马圈地”式的全国性覆盖，但各个项目其实是各自为政，财务制度和资金运用都无法统一。被分割成40多个小牌照的联通实际上已经失去了整体性。

----外商的逻辑显而易见：在中国搞移动通信本来就盈利前景可观，而如果按“中中外”提出的现金流分配模式，第一年投资产生的现金流马上就可以提供二期资金；如此滚动，外资在联通的网络规模里总额占70％以上。虽然中国不允许境外资本直接投资于基础电信业，但“中中外”正是绕道抢滩的捷径。

----至于法律问题，则被淹没在项目开工时各级领导人热情洋溢的讲话之中，少有提及。而这一切，包括被小心翼翼地保留下来的领导人剪彩照片，都赋予了“中中外”模糊的合法性。

----然而，“中中外”到底算不上过得硬的融资模式。由于收入和潜在利润大都被投资方在短时间内分掉，联通并不能通过自身运作完成积累，发展前景一片渺茫。而项目产权模糊，管理分散，更不利于联通快速、持续、稳定的发展，也不利于保障合作方的正当权益。更重要的是，在1998年之前相当一段时间内，因为中国电信业监管部门与垄断霸主政企合一的体制，中国电信业甚至没有颁布明确的网络互通互联政策。中国联通的手机几乎无法接入原中国电信的固网或移动网，只是成为一个自我封闭的网络系统。这同样干扰了合作项目的实施。没有互联协议，一些地方的外资便拒不执行合同投资，而由于按比例投资的事先约定，联通有钱也不能投，只能眼睁睁地看着强大的对手“中国电信”纵横捭阖。

到1998年底，联通仍然没有发育起来，净资产只增长了不到10亿元，资产负债率却高达87％；苦心经营的移动电话只占了市场的7％，而数据、长话等业务基本上还是几张空牌照。由于在许多情况下盈利情况远不如预期，部分外方的算盘业已落空，也在希冀变革。

---- 1997年底，中国电信在香港和纽约拿到了42亿美元的巨额资金，资本市场呼风唤雨的能力为联通指出了一条更为规范的筹资渠道。事实上，国际资本市场对于一个整体的中国电信概念的热情，远远超出了人们的预想。相形之下，“中中外”模式更像是作茧自缚或是引鸩止渴。

被判“出界”

----中国的政府对于“中中外”的态度在早期并不明朗。据说早在1995至1997年间，当时的邮电部就数次指出了“中中外”的不规范性，不过这些“指示”一直停留在口头和内部，并未付诸实质性行动。而且由于邮电部与“中国电信”密不可分，而联通背后却站着15家部一级的出资单位，不同意见更容易被视为不同势力的较量。

----至迟到了1997年，国务院开始直接关心“中中外”模式，并要求“对中国联通目前实行的‘中中外’融资方式，请国家计委会同有关部门尽快研究加以规范”。随后，国家计委、经贸委和体改委对此问题进行了专门调查。调查结果认为，“中中外”曾经起过一定作用，但弊端日显；同时提出一种倾向于“下不为例”的解决方案：新的“中中外”不准再搞了，已有的则可以继续。甚至到了1998年6月，美国SPRINT公司的发言人仍公开宣称，中国国家计委赞扬了该公司在天津的“中中外”项目。

----然而，正是在这年8月，新总理朱基在一次批示中，表达了对于“中中外”的负面意见，要求联通“停止执行‘中中外’项目，对合作方的本金予以退还，并适当补偿”。信息产业部部长吴基传在其后不久的一次讲话中也对“中中外”的违规作出表态。9月22日，英国《金融时报》率先披露了中国政府将终止“中中外”模式的消息。此后，“CCF”（China－China－foreign，即“中中外”）一词成了西方媒体频频议论、众说纷纭的话题。

----1998年12月1日，在信息产业部成立后的第一次新闻发布会上，担任计划司司长的王建宙在回答外国记者提问时，确认了中国官方对于“中中外”的态度。王同时表示，中国政府对于“中中外”的调查已接近尾声，近期将拿出一个符合实际的解决方案。不久，正是这位计划司司长调任联通常务副总经理一职，并于今年出任了联通上市公司的首席执行官（CEO）。

----甚至在王建宙代表信息产业部在公开场合表明监管层的看法之后，海外观察家仍然没有想到，中国对于已经实施了四年之久的联通“中中外”项目能够采取一种断然终结的方案。以往的改革和开放中出现过太多的“既往不咎、下不为例”，或是“先违规、再认可”，更何况联通的“中中外”背景特殊，曾有某种程度的认可或默许。此外，“中中外”涉资众多，事涉“外商信心”，而1998年底以后中国经济增长明显放缓，对于外商投资期待甚殷。这种大形势也使观察家们低估了中国政府决策者的决心。

----1999年2月3日，“中中外”项目组合中的14家外资方也向中国国务院联名提出了自己的解决方案。在承认中中外模式“账目不明，资本的有效运用极差……已无法加速中国联通的发展”的同时，外资的主张是通过参股合营的方式将外资变为股权，进而海外上市。

----外方还在心存侥幸，但此时此刻，无论是政府最高层、电信监管部门还是联通管理层都决心已定，不留退路。到1998年底，中国电信业进入了战略性改组的风云时期，联通不再扮演“跑龙套”的角色，而是被当作另一个电信巨人来塑造。1999年初，原信息产业部副部长杨贤足、计划司司长王建宙，原中国电信董事长石萃鸣等人调任联通高层。中国政府做出了注入国信寻呼集团资产、拨付资本金等一系列重组联通的部署。从规模上看，“中中外”项目已不再是联通资产的主体部分，而原有的15个国内股东也成为份额极小的分散投资者。是年3月，国务院召开专门会议部署联通重组上市计划，要求“尽快解决‘中中外’问题，并由信息产业部着力配合”。这被认为是联通除旧布新的最佳契机。

----1999年3月，联通公司成立了“中中外”项目清理工作组，主要领导全部参与其事，此外还先后延聘了财务顾问中国国际金融有限公司和摩根士丹利添惠以及中外法律顾问。随后，联通根据各分公司提供的“中中外”项目财务数据，拟定了初步商业补偿框架方案。

----1999年7月，联通按照商务惯例和法律程序，正式致函各项目合作公司（主要是针对外方），告知将根据中国政府指令终止“中中外”合作项目，退还本金并适当补偿；邀请其与联通进行谈判。

----谈判的过程相当艰难。由于政府监管部门始终未有书面意见，联通和外商各执一辞，始终找不到共同的谈判基础。

----1999年8月，经国务院批准，信息产业部下发《关于中国联合通信有限公司“中中外”融资问题的批复》，称联通与外商投资企业签订的“中中外”项目合同“违反了国家现行的政策规定，必须予以纠正”，并要求在1998年9月中旬之前清理完毕，最迟不可超过9月底。

----虽然官方和联通一直强调的“终止‘中中外’”，在这份文件中被温和地修改为“纠正‘中中外’”，但作为中国电信监管当局正式公开发布的文件，“中中外”被判罚“出界”终成定局。

----文件发出后的效果可想而知。投资方先是“遗憾”和“震惊”，然后强调合作合同的有效性，称联通公司的行为是“单方违约”；要求按照国际投资银行界的惯例进行商业估值，也就是将未来合同期内的回报折现，最终由联通赎买。

不可能的任务

----双方的要价几乎是不可调和的。如果按国际惯例估值，联通需付出高于本金数倍乃至数十倍的赔偿，而联通的基本出价仅是本金加银行利率，补偿最高不过本金的百分之十几。“很多情况下，谈下来，我们觉得都没什么希望。双方说了很多伤感情的话，出了门甚至骂娘。”一位参与谈判的人士称。

----日本NTT是一个例外。由于它在河北的合作项目上并不顺心，因此只聘请了北京一家律师事务所协助谈判。双方很快就在“退还本金，适当补偿”的轨道上达成了协议，日方根本没有提及“商业估值”。时间是1999年8月9日。

----然而接下来却是漫长的僵局——即使从纯粹的谈判技巧出发，也没有人肯先点头：所有的人都担心晚一点达成协议的公司将得到更高的补偿。很快，投资方拧成了一股绳：加拿大贝尔等十余个公司组成了“联通投资者协会”（即UIG，Unicom Investor Group），不断加紧施压和游说活动。

----事实上，由于联通的谈判对手是合资公司，它还要面对中方合资者的抵制，比如人员安置。由于境内合作者同样声名赫赫，包括中信集团、招商集团、华能集团、中化集团等，联通的话语权并没有那么强大。

----内外交困之时，杨贤足为首的联通管理层于10月做出关键性决策：在1999年9月底以后，不再分配“中中外”项目下的现金流；对资本金的补偿计算也终止在1999年9月底。此举一出，外资公司方寸大乱。

----终止“中中外”的补偿方案也同步进行了富于弹性的调整。根据效益情况，联通将合资项目分为ABC三类，制定了不同的补偿方案。A类比如沿海地区利润较高的项目，补偿率参照同期银行贷款利率适当上浮；B类项目，则与银行贷款利率相仿；至于内地一些C类项目，则从贷款利率下浮，甚至接近于存款利率。同时，联通向国务院申请对于所退款项给予税收优惠，还同意对合资公司在项目建设中合理费用的一部分予以报销（不超过出资总额的5％）。

----刚柔并济的策略之下，外方投资者阵营逐渐分化瓦解。各个公司开始呈现出不同的谈判作风和前景判断：继日本之后，韩国电信退出了安徽项目；然而与亚洲国家务实的谈判作风相反，欧美国家仍然在一板一眼地讨价还价。

----紧要关头，联通又打出了策划已久的王牌——认股权证，亦即允许部分投资效益好的海外投资方（A类项目）在半年到一年内以招股价购入联通的一定数额的股票。这一做法部分地满足了投资方商业估值的愿望，因为一般而言，认股权证会得到一倍以上的差价。对联通来说，由投资银行财务顾问设计的认股权证补偿方案自然是一箭数雕。首先这个砝码完全是拜市场所赐，联通根本不需付现金；其次，由于投资方的利益与股价密切相关，迫使海外投资者投鼠忌器，不致再对上市持负面态度。

----12月9日，分水岭终于出现。这一天，加拿大贝尔与联通就山东和烟台项目达成意向性协议（MOU）。加拿大贝尔是UIG的发起人之一，也是联通的重点“争取对象”。

----紧接着，另一块硬骨头——法国电信也在2000年1月14日签下了意向书。致力于广东联通的法国电信确实注入了心血，在效益和网络优化方面都为人称道，因此在各种补偿方案之外，联通还给予了法国电信在中国加入WTO后在广东地区合作的同等优先权。与此同时，由德国西门子与中信联手投资的中信信德项目也接受了联通的出价，摩根士丹利添惠（亚洲）董事总经理吴长根称，这是另一个重要的突破口。

----多米诺骨牌一块块倒下，海外投资方的联合阵营出现了全面瓦解。有一次联通在与一家UIG成员密约时，UIG恰在隔壁商讨对策。双方不期而遇，彼此心照不宣。UIG被各个击破已成为无法回避的事实。

破解“合法性”难题

----对于联通来说，“中中外”的合法性难题始终横亘于前。毕竟在转型期的中国，各个部门的交叉管理、法律的模糊性往往形成制度创新（它的另一层意义是“违规”）的诱因，而对这种创新的事后追认并非没有先例，尤其当政府信用被牵扯在内之际。

----联通事后总结称，“清理‘中中外’合作项目触及海外出资方与中方股东的商业利益，涉及国际商务纠纷和国内的政策法规问题。能否妥善解决‘中中外’问题，将影响到联通公司在国内外的形象，影响到我国对外开放，吸引外资的整体形象。”可见其对大局认识之周到。而“中中外”最终得以妥善解决，在很大程度上取决于对于“合法性”难题的破解。

----谈起这场艰难而漫长的谈判，重组谈判的主要操作者之一、中国国际金融有限公司投资银行家杨昌伯称，中国政府从来没有正式批准过“中中外”项目。因为按照国际标准，只有经公共事业的监管部门同意才形成政府发放的经营牌照，否则即使是总统点头也不能算作同意。至于其他部门，更无权置喙。用他的话说，“你到中国来开医院，能说外经贸部同意就是批准吗？”

----“从另一角度来看，这对未利用‘中中外’形式进入中国市场的电信企业比如AT＆T，事实上构成了不公平竞争。”杨昌伯还有此说法。

----联通延聘的法律专家还为其找到了相关的中国法律：凡是无效合同，合同双方要恢复原状。这正是联通所说的“退还本金、参照银行利率适当补偿”的法律基础。

----在这种背景下，法律上的争执渐渐变成谈判的筹码，被反复使用。整个谈判过程相当繁复：最开始的阶段都是律师谈判，核心问题是合不合法；一两轮后，银行家出场，各自报价；一旦遇阻，再由律师出场，如是循环。在恒基中心和中国大饭店，这种游戏上演了近千场。

----这无疑延缓了谈判的进度。联通面临严格的时间约束，一直期待尽早结束谈判，从而实现上市集资的目标。而这正成了海外投资方的要挟手段。海外媒体也称，只要到美国证监会提一下“诉讼”这个字，便足够拖慢联通的上市计划。

----最终，联通选择了“成熟一个发展一个”的务实态度。“我们从没觉得一个也做不成，当然也没想到这么快”，中金公司高级经理赵晓征说。抱定这样的心态，1999年10月，联通甚至做好了只把寻呼与长途、数据业务，至多有三四个省的移动业务放入上市公司的准备，集资额在10亿美元上下。正是这种不为所动的做法，使得海外投资者无从施压。

----在谈判中，联通最终做出决定，将今年2月底定为截止期。有逾此期，相关资产将无法进入上市公司。这种以退为进的方式果然奏效，在截止期前一两天内达成的协议多得令人吃惊。就这样，短短几个月间，抢滩中国电信市场的30多家境外大型电信公司退让了。目前，只有大约四个项目还未结束。这一切来得如此平静，甚至个中人士都觉得不可思议。

----至此，联通公司因终止"中中外"项目向投资方退还本金约100多亿元人民币，支付补偿金约40亿元人民币，平均补偿率截止到实际付款日为约12％（最高20.22％，最低5.45％，）；同时，联通上市公司还给予了参与中中外项目的海外投资方约6.1亿美元的认股权证。这是双方均能接受的条件，一场干戈终化玉帛（另预计，到今年三季度时，全部“中中外”项目清理完毕后，到终止退款支付日的平均补偿率约为10％左右）。

----到了6月22日联通上市前夕，健忘的市场已经开始追捧电信股的种种利好了。“解决‘中中外’，虽然使上市计划从1999年10月向后拖了半年多，但同时给联通发展提供了时间。当我们离开北京、上市正式开始的时候，天天都有好消息。”联通董事长杨贤足称。

----“其实解决‘中中外’本身就是一个很正面的事，你能解决这么复杂的问题，说明你的领导层的能力。”中金公司的赵晓征说。事实也是如此，每每谈判遇到障碍时，联通主要领导就会出面进行高层次协调，这在很大程度上避免了可能发生的诉讼或仲裁。

----往昔的山重水复，竟化作今日的柳暗花明。在此，解决联通“中中外”，更多祭起的是“国际惯例”，是“依法办事”。这让一直视中国的模糊政策为定势、熟谙“见了红灯绕着走”规律的外资方猝不及防。然而，法制毕竟是一种长期一贯的安排，而不是任人驱使的工具。联通“中中外”的解决，既是对历史的重新评判，也必将对未来形成强力约束。在这个意义上，联通的做法更应被各界理解为一种游戏规则的缮写，而不是个案。

本刊记者舒菁对此文亦有贡献