在美上市中国公司为何屡遭集体诉讼

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编者按

在美国几近苛刻的证券监管体系下，中国企业在美上市之路承受着巨大的法律风险。自中华网2001年遭遇首次集体诉讼后，10年来先后有网易、中国人寿、UT斯达康、中航油、新浪、分众、巨人等20多家在美上市公司遭遇集体诉讼的“狙击”。

越来越多的中国企业选择在海外资本市场上市融资。然而，聚光灯映照下的中国概念股，喝彩声之后往往便是令人难堪、猝不及防的集体诉讼。

一宗宗集体诉讼的背后，是中国公司缺乏诚信而财务造假，还是因为不谙游戏规则而导致信息披露不全所致?而兴讼的美国律师事务所究竞是维护投资者利益的代表，还是暗藏祸心的股市秃鹫?

对于中国企业来说，美国华尔街是心仪向往的融资首选之地，哪怕遭遇一次又一次集体诉讼官司的风险和打击，他们依然“前仆后继”。2010年3月3日，据美国斯坦福法学院证券集体诉讼信息交流所统计，284家在美国上市的中国企业中有25家遭遇过集体诉讼。其原因是，这些中国企业在IPO后发布的财务信息，与招股说明书中的财务报表存在诸多误差。美国投资者认为，信息披露不全的财务报表，使他们的投资遭遇了损失。

事情究竟是怎样的呢?

雷暴袭击下的

华尔街中国概念股

史玉柱如今是国内网游市场上呼风唤雨的风云人物，但每当他回想起巨人网络2007年11月在美遭遇的集体诉讼官司，他那矜持的明星味儿便会立马消失。

同样不堪回首往事的，还有另一位明星人物——江南春。这个摆弄液晶屏征服华尔街的商业怪才，在分众传媒遭遇集体诉讼之时，瞅着嗖嗖往下掉的股价只能徒自悲伤。

《IT时代周刊》翻阅美国三大证券交易所的资料发现，截至2009年底，在纽约证交所上市的中国企业有52家，纳斯达克交易所上市有124家，美国证交所8家。另摩根大通美国存托证券(ADR)数据库显示，中国在美国OTC(Over The Counter，场外交易)的企业有100家，总共为284家。

在这284家企业中，有多少吃过集体诉讼的苦头?美国斯坦福法学院证券集体诉讼信息交流所给出的数据是25家。据了解，该机构建立的数据库收录了1995年以来的3080件证券欺诈集体诉讼案件。

在这份名单中，中国人寿、江西赛维、侨兴环球、空中网、中华网、UT斯达康、前程无忧、晶澳太阳能、华奥物种、诺亚舟教育、昆明圣火药业、富维薄膜、IJ国际有限公司、大连绿诺环境工程科技、亚信科技、和信超媒体、太平洋宽频……都“幸运”地被美国投资者盯上过。但本刊记者查阅当时的新闻报道，发现这些企业均否认了对它们集体诉讼的利r种指控。

对此，在美国从事证券行业的资深律师Geoff Sant有着深深的感触，他告诉本刊记者，在2002年到2006年的5年内，有6家中国上市公司被股东控告，而在2007年就骤升至有10个公司被股东控告。

他分析认为，虽然中国公司在美上市的速度在加倍增长，但却远远落后于被控告数的增长。假如中国在美上市公司不能正视自己的问题，恐怕还会有更多的在美上市公司将走上被告席。

中国上市企业为何屡遭美国般资者起诉?亚洲公司治理协会秘书长艾哲明(JamieAllen)表示，这表明，中国上市企业在信息披露方面存在着严重问题。但世界上任何资本市场都存在招股文件包含虚假或误导性信息的问题，只是由于中国公司上市量较大，才使这个问题更加突出。据了解，2009年全球IPO总量中，在境内外上市的中国公司占比多达45％。

到目前为止，赴美上市还是中国企业成功的标志。但在一片风光背后，这些上市公司也有着难言的苦衷。

华尔街是美国财富的象征，这里不仅有金钱闪耀的光环，也有资本尔虞我诈的阴谋。作为初次踏上美国资本市场的新人，极少接受专门的投行知识、证券知识、法律知识的中国企业老总们，将会面临多大风险，付出何种代价?

资本市场不相信弱者的眼泪。在挑剔的美国投资者面前，初见大世面的中国企业慌了神，在接连发生的集体诉讼事件中，一个个乖乖地吃了哑巴亏。

财务漏洞，致命一刀

与欧美企业相比，中国企业在财务报表上的随意性给自己带来了巨大的灾难。

无论是巨人的史玉柱，还是分众的江南春，在国内都是以“不按规矩出牌”的创新性经营为特征的企业家。正是在公司报表上的“不按规矩”，使得这两家公司遭到美国律师团的起诉。

时间回溯到2007年11月27日，代表美国投资者的律师事务所Coughlin StoiaGeler-Rudmean&Robbins(以下简称CSGRR)向巨人网络发难，指称巨人网络在上市申请书和招股说明书中，未披露其主打游戏《征途On-line》在2007年第三季度的两个重要运营数据均出现下滑的事实。CSGRR律师事务所认为，这些关键性数据，应及时向股东披露，否则就是严重损害了投资人的利益。

在巨人网络逍遇集体诉讼的第二天，江南春的分众传媒也因涉嫌隐瞒负面业绩信息而遭遇同一家律师事务所的责问。《IT时代周刊》在调查中了解到，美律师事务所认为分众传媒的注册申请书和招股说明书没有完全披露事实，因为它没有披露分众传媒属下的互联网广告业务分公司进行的若干项收购交易，这些交易导致该分公司毛利率下降。据了解，事情起因是在2007年11月19日，分众传媒发布了截至2007年9月30日的第三季度财报，报告显示，由于最近进行的几项收购交易，公司在2007年第三季度的毛利率有所下降。次日，分众传媒公司股价从每股57.15美元大幅下跌到每股52美元。CSGRR这样律师事务所代表所有在分众传媒第二次公开募股中的投资者，要求赔偿损失。

巨人和分众的遭诉，充分暴露了这两家公司对于美国证券市场有关规则的无知。据了解，美国对证券公司的管理异常严厉，特别在上市公司和金融机构信息披露中虚假陈述的归责上，均采用推定过错责任原则，即信息提供者如不能证明自己的行为没有过错，则推定其有过错，应向股民承担民事责任。这意味着只要在信息披露中存有瑕疵，就很有可能被类似CSGRR这样的律师事务所抓住，上市公司最后只能认输受罚。

历史总是惊人的相似。事实上，中国概念股近年来陷入的海外集体诉讼案件中，几乎所有原告方的指控，都集中在“财务报表虚假”这一死穴上。

2004年，UT斯达康被美国加州的一家大型律师事务所起诉，诉由是“发布虚假、误导性的声明，人为抬高其股票价格”；而中国人寿及其5位高管、董事2004年在美国被集体诉讼，原因也是“没有及时披露不利信息”……

“被诉的起因均是虚报、隐瞒信息，这也集中反映出国内资本市场在信息披露体系上的弊端和不足。从制度层面看，中国上市公司的信息披露制度与海外市场相比，最大

的差距就是信息披露缺失的成本太低、对造假者的惩罚太低。”《法律风险观察》研究员张雅玲说，“一些引起中小投资者巨大损失的上市公司违规行为，往往只被罚款几万元或几十万元了事，违规收益远大于其违规成本。这种错误的习惯思维一旦带到美国，怎么不会引火上身呢。”

可怕的惯性思维

事实上，中国企业在美遭遇如此多的集体诉讼，正是由于不谙熟美国的证券管理制度，把国内的那一套带到了国外，以致成为新游戏规则的牺牲品。

按照美国证交会的发行制度，上市企业必须保证“完全信息披露”，即必须确保证券发行有关的一切信息的真实、全面、准确，并对不实陈述所导致的投资者损失承担法律责任。而一旦出现证券欺诈行为，任一投资者均可聘请律师代表其他投资者启动集体诉讼程序。

在中国式的企业治理中，企业的财务状况、重大决策、重大人事变动、企业发展导向等方面都是高度保密的，在企业内部甚至都只控制在极少数知情者范围，对公司重大信息的披露，不是故意不报，而是下意识地认为不方便报。这就导致中国在美上市公司在信息披露方面“惯性”的不及时、不真实、不全面。

在美上市的品澳太阳能公司以及九城遭遇集体诉讼，就是因为这个原因。美律师事务所认为，晶澳太阳能对公司财务状况和运营结果给出了重大的虚假和误导性报告。原因是晶澳太阳能没有披露其从雷曼附属公司购买的价值1亿美元的票据。被告并没有披露其在雷曼附属公司进行的这项高度投机性的投资，而在当时的信贷危机中，雷曼出现了非常严重的财务困境；所以起诉人因此判定，晶澳对自己的财务表现、前景和盈利预期的报告中存在虚假信息和误导。此外，九城也因被认为披露虚假的盈利信息以及隐瞒续签《魔兽世界》代理合同的情况也遭到多项集体诉讼。

“中国概念股频频遇到法律纠纷，原因不是偶然的。”张雅玲介绍，美国严格的监管法规中规定，企业上市首次公开发行，就存在招股书包含不当陈述、遗漏、误导，IPO定价不当，重要信息泄露等可能引起诉讼的风险。上市后，公司还可能因为股价下跌、未达盈利预期、财务报表失真、重大事件披露不当等被告上法庭。

在美国投资者看来，规范的财务是企业的生存之本，信息披露表现出的是上市公司面对股民起码的社会承诺和职业精神，因此信息披露的真实性与及时性事关企业生死。这对于对美国法律和监管条例并不熟悉、内部管制又尚未成熟的中国公司而言，的确是不小的挑战。

股市秃鹫虎视眈眈

苍蝇不盯无缝的蛋。中国上市企业在美屡遭大规模的集体诉讼，除了自身财务信息披露存在问题外，主要是美国有一批专门找茬的股市秃鹫——律师事务所。

路伟国际律师事务所北京合伙人吕立山律师认为，“国外有一批紧盯着上市公司一举一动、专门以提起集体诉讼为生的律师(被称为‘股市秃鹫’)，企业稍有不慎，就会酿成大祸。”这些“股市秃鹫”，其诉讼目的并非完全出于维护投资人的利益，而是带有功利目的的。

《IT时代周刊》调查发现，起诉巨人网络及分众传媒的CSGRR律师事务所，就是一家被美国律师同行认为是“股市秃鹫”式事务所。据了解，CSGRR是一家专门从事证券欺诈、公司接管诉讼、保险、反垄断、消费者欺诈、环保和公共健康、公共利益的诉讼机构。无论在金融圈内，还是在美国律师行业，cs－GRB都颇有名气。

总部设在美国加州圣迭戈的CSGRR律师事务所成立时间并不长，却已是大名鼎鼎的美国代理集体诉讼规模最大的律师所，令众多上市公司高管“谈鹫色变”。自2004年成立至今，CSGRR已对美上市公司提起了上千起集体诉讼，矛头所向不乏美林证券、花旗银行、爱立信、戴尔、雅虎等五百强大公司，为股东挽回利益不下540亿美元。该律师事务所的一项著名案例是为安然欺诈案受害人挽回72亿美元损失。

为何这家律师事务所屡屡将上市公司告上法庭?带着浓厚的兴趣，《IT时代周刊》记者翻阅了该律师事务所的资料，发现其履历赫然就是一部有关集体诉讼的“维权”史：2007年2月，戴尔遭集体诉讼；2007年5月，雅虎广告技术被指存在操作缺陷而避该事务所集体诉讼；2007年10月，爱立信被指发布了“有关公司经营和财务状况的错误性和误导性的声明”遭集体诉讼……

据了解，这家在美国排名100名开外的律师事务所，其专长就是调查上市公司违反证券法，然后通过集体诉讼获利。“每家公司一上市，他们就买上几十股，如果他们能集合10个这样的股东就可以告你。买20股就意味着拥有起诉你的资格，只要股市有暴涨或暴跌，就可以告你信息没有妥善披露，或者找出其它的茬。”据知情人士介绍，美国这样的律师事务所通常被同行所不齿。

按照集体诉讼的正常途径，要由受损害的投资人委托律师事务所起诉，但在实际操作中却完全相反。律师事务所先找出上市公司的毛病，然后再找投资人，继而发布通告召集受害的投资人，接着进行网络登记或是电话报名。登记的投资人一旦与上市公司达成赔偿协议，或是胜诉，每个人就可以获稠赔偿。

部分中国企业在美遭遇集体诉讼案例

时间

2000年7月

2001年10月

2004年7月

2004年3月

2004年3月25日

2004年11月

2005年2月

2005年1月

2005年

与CSGRR律师事务所一样，曾对中国人寿提起集体诉讼的MilbergWeiss律师事务所，也是一家专门吃“集体诉讼”饭的顶尖高手。最著名的一役是在20世纪90年代后期，MilbergWeiss让25家最大的美国保险公司因误导性销售技巧而付出了难以想象的100亿美元。现在，包括加拿大帝国银行、诺基亚、北电网络和壳牌石油等多家知名企业都被它告上了法庭。那些资金实力强、拥有赔付能力的公司，尤其被“股市秃鹫”视为猎物。

他们为何乐此不疲?原因在于集体诉讼中，律师代理费竟然高达胜诉赔付金额的30％。说白了，他们才真正是最大的获益者。“他们可能会在无任何费用的前提下，发起集体诉讼，然后获取高额回报。”对于这种操作方法，业内人士认为并不是美国律师界的主流手段，言下之意有些摆不上台面。

易凯资本CEO王冉说，这种手段在华尔街的律师业界是常态。“有的律所，其主业就是寻找招股书的瑕疵，如果诉讼后能拿到赔偿，律所就能抽取佣金，有时被告公司直接就拿钱摆平，反正律师总能为自己争到不菲的利益。”

诚信才能挽救中国企业

中国企业怎样才能躲开集体诉讼的包围圈?律师Geoff Sant告诉记者，中国公司缺乏经验是被控告后蒙受经济损失的重要原因。这主要是因为一些中国公司出于省钱的考虑，在前期既没有雇优秀的律师帮助审核

上市资料，也没有购买优质的保险，这两个因素加大了被告的风险并缺乏减少损失的手段。

中国企业要想躲开集体诉讼的泥潭，首先要学习和坚守的是诚信。

中国企业虽然在美国上市，但其主要市场仍在中国，而随着中国经济的快速发展，市场环境已经发生了天翻地覆的变化。在无法科学预知业绩的情况下，中国公司往往喜欢寻找局外的理由。

可是，这些理由又没有在招股说明书里出现，华尔街经验丰富的律师事务所就专门盯着这一点，充分利用每一个可能来“猎取”自己的目标。在美国法律细致到苛刻的条件下，投资者的要求总能得到充分聆听，不但有专门的律师为之理论和争辩，更有专门的法条和判例可供引用。

亚洲公司治理协会秘书长艾哲明认为，中国企业往往认识不到美国人多么热衷于诉讼，也并不理解规则，而且风险控制措施不完善，这一切都使中国高管们暴露于风险的“高地”。而且，中国高管应当明白，如果他们以一份不诚实的招股说明书误导投资者，就会在媒体上遭到曝光和痛斥，招致企业声誉大跌。

“管理层必须明白，在美国被人抓住把柄的几率相当高。”在艾哲明看来，“如果今后想要融资，他们应该更清楚自己面临的风险。他们必须如实公开企业的财务状况、经营结果和现金流量，以及在内控机制上的不足和实质性缺陷。”

艾哲明指出，“虽然很多投资者对中国概念股很感兴趣，但亚洲公司普遍都不遵循美国或国际会计准则，其商业文化并不像西方那么直截了当，这些缺失使得信用评级机构无法对多数中国公司评级，严重影响投资者的投资热情。”

中国公司要学会不犯错，就必须转变观念，收起以前在国内玩的花花肠子。除了补上诚信这一课外，中国还需进一步了解海外资本市场的游戏规则。

美国翰宇国际律师事务所合伙人DanielRoules在接受采访时说，为了保证公司在美国上市时不被找出纰漏，首先是企业法务部要适应美国的审计制度，其次要善于利用财经公关，搞好与律师事务所和投资人之间的公共关系。

此外，中国企业在决定跨人国际资本市场之前，还要注重企业法务战略，做好前瞻性的准备工作。比如参照跨国公司惯例，设置专门负责法律事务的副总裁，预留合理的法律和知识产权费用预算等。同时还要在内部建立一套自我检查系统，以发现公司的年报、财务报告以及其他公开信息中可能存在的误导、虚假或恶意欺诈的行为，让美国律师或投资者无从挑错。

本刊记者在采访中还了解到，阿里巴巴为了寻求上市，就曾任命石义德(TimothyA－Steinert)担任集团总法律顾问。据了解，在接受阿里巴巴任命前，石义德曾在香港富而德律师事务所(一家负责中国企业境外上市及跨境并购方面法律事务的律师事务所)担任高级合伙人，拥有17年从事法律事务的经验。

Daniel Roules还提醒中国企业，即使发生了集体诉讼，也不要惊慌。“一个要点是，千万不要轻视美国法院文件。”Roules说，“如果你的公司发现正在准备中的集体诉讼消息，就要马上联系美国执业律师，这样你就不会浪费任何一个为自己辩解的机会。”

只有谙熟并适应了美国证券市场的游戏规则，才能警惕和预防法律风险，有效提高企业应对各种国际挑战的能力。