沪港通背景下汇率与股价关系研究
时间：2020-12-05 14:06:13 来源：达达文档网 本文已影响 人 
李文莹
[提要] 沪港通的开通，对我国上海和深圳股市都产生深远影响。在沪港通开通背景下，采用最新相关日度数据，分为总体阶段、开通之前、开通之后三个阶段，运用状态空间模型研究沪港通开通前后汇率对股价的动态时变影响。研究结果表明：沪港通的开通，加强汇率与股价之间的长期协整关系，削弱汇率对股价的动态时变影响，但加剧动态影响系数的波动。
关键词：沪港通;汇率;股价;状态空间模型
中图分类号：F83 文献标识码：A
收录日期：2020年3月4日
一、引言
自1990年我国股市开通以来，我国股市经历了股权分置改革等多项革新，也经历了全球金融危机等多项冲击，我国股市逐渐走向成熟。2014年11月17日，沪港通正式开通，是中国资本市场上对外开放的“里程碑”事件。而股票价格指数是国民经济的“晴雨表”，同时，它也能迅速反映我国整个国民经济的运行情况。在股市积极发展的过程中，汇市也一步步接近成熟。我国先后经历了多次汇率制度改革。汇率作为货币的国际价格，其涨跌直接反映了本国货币购买力水平的高低。随着改革开放的不断深入，我国与其他国家和地区之间的往来交易越来越频繁，交易规模也日益攀升，在对外交易中，汇率扮演了关键的角色。随着金融自由化程度的加强与全球开放水平的提高，各国汇市与股市之间的联动性逐步增强，汇率与股价之间的关系早已成为研究的热点问题。汇率波动会影响本国股票价格的涨跌，而股票价格的涨跌也会影响汇率的上下浮动。大量国内外学者都曾对二者之间的关系进行研究。
为保证数据的对称性，采用2010年4月8日至2019年6月17日的日度數据来研究沪港通开通前后汇率对股价的影响。用状态空间模型研究了沪港通开通前后汇率与股价之间的动态时变关系。
二、文献综述
国外学者对二者关系的研究，大多都得出了二者之间关系的不对称性，但很少有学者研究二者之间关系是否时变。Ajayj、Richard A and Mougoue、Mbodja（1996）研究发现，汇率贬值不论在短期还是长期都对股市有负向的影响。Kate Phylaktis（2005）研究一组太平洋盆地国家股票价格与汇率之间的长期和短期动态，研究表明股票市场和外汇市场是正相关的。Juan C.Reboredo（2016）研究了新兴市场经济体汇率对股票价格的上行和下行风险溢出效应，研究表明，新兴市场经济体汇率对股票价格的上行和下行风险是不对称的，且下行风险溢出效应大于上行风险溢出效应。Afees A.Salisu（2018），Ekpeno L Effiong（2018）的研究得出了汇率与股价之间存在不对称关系的结论。
目前，国内学者对汇率与股价之间关系的研究成果虽然丰硕，但研究沪港通开通影响的文献还不多。张兵、封思贤、李心丹、汪慧建（2008）实证发现汇率与股价二者之间存在长期均衡关系。周虎群、李育林（2010）实证研究发现，人民币汇率与股票价格具有长期协整关系，人民币汇率波动对股价影响较大，而股票价格对汇率影响不大。刘柏、张艾莲（2014）研究发现，汇率与股价之间具有非对称关系，具体表现为汇率对股价的影响程度更显著。吴丽华、傅广敏（2014）实证研究汇率、短期资本与股价三者之间动态关系的时变特征。研究得出结论为：汇率、短期资本流动与股价三者之间的互动关系随时间变化而变化。刘林、孟烨、杨坤（2015）实证研究了人民币汇率与我国股票价格之间的长短期非线性动态关系，研究结果表明，在均衡状态下汇率与股价的关系是时变的。刘用明、甘永春（2017）研究发现，人民币汇率与我国股票价格之间不存在协整关系，仅存在由股价到汇率的单向波动溢出效应。
综上所述，国外文献大多得出了汇率与股价之间的影响是非对称的结论，但很少对汇率与股价之间的时变关系进行研究。国内文献大多得出了汇率与股价之间的关系是动态时变的，但对汇率与股价之间是否具有长期协整关系这一问题的研究没有得出一致的结论，且很少研究沪港通的开通对二者之间关系的影响。因此，本文在前人的研究基础上，进一步研究沪港通开通前后汇率对股价的影响。
三、实证分析
（一）数据选取及描述性统计。研究沪港通的开通对汇率与股价关系的影响时，为保证数据的对称性，选用2010年4月8日至2019年6月17日的相关日度数据，分为总体阶段、沪港通开通前、沪港通开通后三个阶段来进行研究。其中，用上证综指收盘价指数代表上海股市股票价格，深证综指收盘价指数代表深圳股市股票价格，人民币名义汇率指数代表人民币汇率。为避免异方差的存在，对各数据分别取自然对数。其中，人民币名义汇率指数来自国际清算银行，上证综指收盘价与深证综指收盘价均来自国泰君安数据库。EX表示人民币名义汇率指数，SHCL表示上证综指收盘价指数，SZCL表示深证综指收盘价指数。（表1）
首先分阶段对相关数据进行描述性统计如表1所示。由描述性统计结果可得，总体上看，上证综指收盘价高于深证综指收盘价，且上证综指收盘价的波动程度也大于深证综指的波动程度。沪港通的开通，使人民币名义汇率指数的波动程度减小。沪港通的开通，增强了上证综指和深证综指收盘价的波动。
（二）汇市与股市波动态势分析。图1绘制了各指数序列在2010年4月8日至2019年6月17日的走势图。总体上来看，人民币名义汇率指数处于上升态势，表明人民币对一篮子货币而言，呈现升值状态，我国商品对外竞争力在持续增强。这一结论与我国持续的贸易顺差相吻合，源于我国经济实力与国际竞争力的提升。上证综指、深证综指整体上均呈现小幅上升趋势。由图1还可以看出，两种指数的波动趋势基本趋于一致，说明上海股市与深圳股市之间存在联动关系。（图1）
（三）平稳性与协整检验。为了避免伪回归的出现，需要对数据进行平稳性检验。现对各变量取对数后进行ADF检验。由平稳性检验知，各变量取对数后均为一阶单整序列。本文运用EG协整检验，分别检验沪港通开通前后，汇率与各股市股价之间的协整关系，协整检验结果如表2所示，表中数值为各协整检验的P值。（表2）
由协整检验结果可知，总体上来说，沪港通的开通加强了汇率由于股价之间的长期协整关系，具体表现为：沪港通开通之前，汇率与上证综指在10%的显著性水平下存在协整关系，沪港通开通之后，汇率与股价在1%的显著性水平下存在协整关系;沪港通开通之前，汇率与深证综指不存在协整关系，沪港通开通后，汇率与深证综指在1%的显著性水平下存在协整关系。
（四）状态空间模型。在协整检验的基础上，对通过协整检验的沪港通开通前后汇率指数与上证综指建立状态空间模型，研究沪港通的开通对汇率与股价之间动态时变关系的影响。
总体阶段，汇率指数对上证综指的动态影响：
估计结果如表3所示，表格中的β值均为终值，括号中的数值为Z统计量的值。（表3）
沪港通开通前后，汇率指数对上证综指收盘价的动态影响时变系数图如图2所示。（图2）
图2中的（a）表示总体阶段，汇率指数对上证综指收盘价的动态影响，图（b）表沪港通开通之前，汇率指数对上证综指收盘价的动态影响，图（c）表示沪港通开通之后，汇率指数对上证综指收盘价的动态影响。由状态空间模型的结果可知，沪港通的开通，改变了汇率对股价影响系数的符号，具体表现为：总体阶段，汇率指数对上證综指收盘价的影响系数为正，沪港通开通前，影响系数为负，沪港通开通后，影响系数为正。沪港通开通后，汇率对股价的影响系数由负变为正，且绝对值变小，即沪港通的开通改变了汇率对股价的影响方向且削弱了汇率对股价的影响力度。从汇率对股价的动态时变系数来看，总体阶段，系数在[1.2329，1.3145]之间波动，极差为0.0816;沪港通开通前，系数在[-1.7840，-1.7455]之间波动，极差为0.0385;沪港通开通后，系数在[0.4959，0.5759]之间波动，极差为0.08。表明沪港通的开通，加剧了汇率对股价动态时变影响系数的波动，这一点从图2中也可以清楚看到。
四、结论
为保证数据的对称性，采用2010年4月8日至2019年6月17日的日度数据，分为总体阶段、沪港通开通前、沪港通开通后三个阶段来研究沪港通的开通对汇率与股价的动态时变影响。采用2014年5月29日至2019年6月17日的日度数据，分为总体阶段、深港通开通前、深港通开通后三个阶段来研究深港通的开通对汇率与股价之间关系的影响。由于深港通开通后，汇率与股价之间不存在长期协整关系，故只用状态空间模型研究了深港通开通前后汇率与股价之间的动态时变关系，得出的结论如下：由协整检验结果知，总体上，沪港通的开通加强了汇率与股价之间的长期协整关系;深港通的开通，削弱了汇率与股价之间的长期协整关系。由状态空间模型的估计结果知，沪港通的开通，不仅改变了汇率对股价的影响系数值的符号，而且削弱了二者的影响程度，但加剧时变影响系数的波动。
主要参考文献：
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[3]刘林，孟烨，杨坤.结构变化、人民币汇率与我国股票价格：理论解释与实证研究[J].国际金融研究，2015（5）.
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[6]张兵，封思贤，李心丹，汪慧建.汇率与股价变动关系：基于汇改后数据的实证研究[J].经济研究，2008（9）.
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[8]Ekpeno L.Effiong，Godwin E.Bassey.Stock prices and exchange rate dynamics in Nigeria：An asymmetric perspective[J].The Journal of International Trade & Economic Development，2019.28（3）.
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