IPO中介价值链或将重构
时间：2020-10-09 07:56:32 来源：达达文档网 本文已影响 人 
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2012年，国浩再次凭借IPO数量上的优势，连续第三年摘取发行人律师市场份额第一的桂冠，虽然受新股发行减缓的影响，但发行人律师业务集中化趋势明显且赚钱效益有所提升。相比之下，IPO审计机构大格局相对稳定，不过，当年垄断大项目的“四大”正强势切入中小企业IPO业务，中资所的强势地位受到威胁。发行改革的推进，则可能打破IPO产业链上各中介机构的利益格局。
从2010年开始，《新财富》开始更多地关注律师事务所和会计师事务所这两大中介机构在IPO中承担的角色。今年，我们继续对涉及A股IPO业务的发行人律师、审计机构以市场份额指标进行评判。通过这两份榜单，可以解读出中国发行人律师和审计机构正在演进的种种变化。
发行人律师：业务集中化趋势明显
2012年，受9月新股发行暂停的影响，沪深两市IPO业务只有150家，远低于2010年的304家和2011年的277家。IPO项目的减少，极大地冲击了律师事务所的收入。根据《新财富》的统计，2012年150家IPO的新股发行所需的律师费用为2.4695亿元，仅为2010年的53.9%和2011年的60%，这些费用被40家发行人律师共同瓜分。
以各律所2012年从A股IPO业务中获取的律师费用为依据，我们得出了本年度的“IPO发行人律师TOP25”排名（表1）。
领先律所垄断度扩大
国浩连续三年占据“发行人律师TOP25”的第一名，2012年获得18个项目、10.9%的市场份额，其律师费用为2688万元，跟2011年相比大幅减少了2000多万元，不过仍以16万元的微弱优势领先第二名国枫。相比之下，排名第二到第四名的国枫、金杜和天银收入相对稳定，且同比皆有不同程度的增加。
国枫和金杜同样有15个项目，与国浩市场份额仅相差1个百分点，前三名的律所在业务数量、收入方面都极为接近。前四大律所占有的市场份额超过40%，IPO项目个数同样占有36%，加上第五名的中伦，前五名律所占有了当年市场43.33%的份额。
按市场份额统计，今年榜单的集中度趋势明显。本届“发行人律师TOP25”共从IPO业务中获取2.3亿元，所占市场份额总计为93.33%，比上届的80.06%有大幅提升。TOP10的市场份额从去年的54.3%上升至66.14%，TOP5的发行人律师垄断程度从36.52%升至46.88%。或许是由于2012年IPO业务量的大幅下降，使得分享“肥肉”的发行人律师数量减少，从而显得IPO律师业务集中化趋势明显。
TOP25格局大变
2012年IPO市场大幅萎靡，造成今年律所的格局有极大的变化。2012年榜单上升名次超过10名的律所有4家，排名第六、七的嘉源和德恒名次上升12名和14名，10名后的通商和启元上升11名；而在上年排名第四和第九的通力、万商天勤，分别下滑10名和13名。上届未进入榜单的君泽君、华商、中银、天册、世纪同仁、时代九和出现在今年的TOP25名单中。
值得一提的是，新股IPO格局的变化使得更多的律所把重心转向了中小板和创业板业务。在2012年的IPO项目构成中，主板、中小板和创业板分别有26、52和72家，创业板和中小板在2009年IPO重启后连续三年成为市场的重心所在。往年聚焦传统大项目的金杜，在2012年的15个IPO项目中，中小板和创业板业务分别占有9个和4个，而主板项目仅2个，开始更多聚焦中小板和创业板的金杜，排名也从去年的第五上升至今年的第三名。
明星律师光环依然
进入2012年，明星律师的光环显得不再那么辉煌，德恒的李哲和中伦的张忠同样以4单成为年度IPO业务最多的明星律师（表2）。
仔细分析，掌握项目来源的明星律师对发行人律师的竞争位次依然有极大的影响。2011年通力的陈巍以8单IPO业务成为当年业务冠军，在2012年陈巍参与的IPO业务仅为2单，结果是通力在今年的名次跌落至第14位。与之相比，2010年的业务冠军朱振武连续三年进入明星律师榜单，尽管其在2012年的IPO业务仅为3单，但参与的三个项目占天银收入的51.4%，经手的日出东方更是以790万元的律师费用成为今年IPO律师费用最高的项目，明星律师在定价权上有不俗的影响力。同样，连续三年成为发行人律师第一的国枫，有4人以3单IPO业务进入明星律师榜单前十，从而得以坐稳冠军宝座。
赚钱效益有所提升
律师事务所在IPO业务定价上一直缺乏话语权，与投行承销费用动辄数千万乃至上亿元相比，律师费用略显可怜。2012年A股IPO发行费用总计68.095亿元，律师费用则为2.4829亿元，律师费用/发行费用为3.65%，同比上升一个点。律师费用/发行费用最高者为国浩主办的浙江世宝，其收取的律师费用为137万元，但占发行费用的比例高达15.24%（表3），紧随其后的富春通信和龙宇燃油分别以11.91%、10.29%排列二、三位。与律师费用/发行费用比率最高的十个项目相比，比率最低的10个项目低于2%，且收取的律师费用均在100万元以下，费率最低的是宏大爆破的0.93%。
2012年，各律所在所有IPO项目上的平均收费为166万元，从单个项目的平均收费水平看，天银以每单IPO业务平均收费350万位列榜首（表4），其IPO业务平均费率为0.38%。排名第一的国浩、第三的金杜、第五的中伦、第七的德恒、第九的竞天公诚、第十的大成，平均每单收费均低于平均水平，而且除国浩外，另外5家律所的IPO业务平均费率同样低于行业平均水平的0.25%。这些数据表明，部分排名靠前的律师所依然存在为了追求业务规模压价竞争的可能。2012年只有一单业务的大华，其IPO律师费用222万元，不过费率高达0.85%，成为2012年赚钱效益最高的律所。
2009年IPO重新开放后新股的批量上市，使得发行人律师的技术含量随之下降，而为了抢夺更多的市场，收取“白菜价”律师费用的情况比比皆是，到2012年这种情况依然没有太大的改善。2012年律师费用最低的是天册负责的浙江美大，仅收费32万元；老牌律师所金杜收取奥马电器的律师费用也仅为46万元，排名倒数第二。收取低律师费用在2012年并不是个例，据《新财富》统计，2012年律师费用等于或低于100万元的IPO项目高达39个，占当年IPO总数的26%。律所是否为这些“白菜价”尽职调查，也让人疑惑。
IPO审计机构：
“四大”强势切入，稳定中酝酿变局
2012年IPO的150家公司，累计缴纳的审计费用为4.0246亿元，占68亿元发行费用的5.9%； 35家会计所瓜分这些费用，平均审计费用为268万元。审计费用最高的是普华永道中天会计师事务所为奥瑞金收取的1270万元，最低的是京都天华为飞利信做的项目，审计收入仅为40万元。
同样以各会计师事务所2012年从A股IPO业务中获取的审计费用为依据，计算各家会计师的收入占比，我们得出今年的“IPO审计机构TOP20”（表5）。从这一排名看，本年度TOP20机构所占的市场份额为87.37%，TOP10的市场份额为66.59%，TOP5为45.92%，2012年这三个数字则分别为84.12%、60.48%和44.02%，整体格局并没有出现多大的变化。
2012年榜单上最大的变化是TOP1易主，立信以4542万元的审计费用、21个项目、11.29%的市场份额摘得年度IPO审计机构冠军宝座，排名第二的天健正信仅以微弱之差屈居第二，而去年第一的天健今年滑落至第三，审计费用由去年的9407万元下降至3516万元，市场份额从去年的14.31%降至8.74%。
2012年会计师事务所与往年不同的是“四大”参与的程度有所提高，2011年“四大”只取得277单IPO业务中的5单，今年普华永道中天、安永华明和德勤华永同样获得3单IPO业务，占有的市场总额达11.07%，其中，普华永道中天审计的奥瑞金更是获得1270万元的收入，成为今年IPO审计收入最高的业务。
在这三家会计师主办的9单IPO业务中，有7单来自主板市场，2单来自中小板。传统上，“四大”通常只做央企、大型国企等项目，同时收费昂贵，以至于不少中小企业望而却步。不过，随着大部分央企、大型国企已完成改制上市，在中小板、创业板逐渐成为市场主流的今日，曾经垄断国内大项目审计业务的“四大”也面临转型的要求。“四大”中，除了普华永道中天每单平均收费高达937万元，安永华明的收费仅比市场平均收费高50万元，德勤华永更是放下身段，其收费比市场平均水平低近40万元。或许，当“四大”都能降低身段，专注于中小企业业务，中资会计所将很难像过去两年那样垄断IPO的审计业务。
监管细节化
中国资本市场乱象丛生，作为中介机构的律师所和会计所难辞其咎。2011年胜景山河丑闻暴露后，加强对中介机构的监管呼声不断高涨。2012年以来，监管机构对会计师事务所提出了更多细节的规范要求。
针对会计师事务所在IPO审计过程中存在的通病，证监会进一步要求审计机构多维度排查异常情形，从严把控上市“关卡”。2012年底，证监会副主席刘新华指出，针对股市财务造假案件屡禁不止的情况，将加大对会计师事务所违法违规行为的查处力度。与此同时，财政部纪检组长刘建华也强调将腐败易发多发领域作为会计监督的重点，严厉打击会计违法行为。证监会和财政部两大部门同时重拳出击，带来了2012年底开始的资本市场有史以来范围最广、力度最大的一次IPO在审企业专项财务检查，至今已有9家企业被终止审查、退出IPO排队行列。据业内人士估计，当前800多家IPO排队企业中，将有最少300家以上的企业被剔除，无缘上市。作为中介机构之一的会计师事务所也由此被推上风口，未勤勉尽责者将面临查处。
与会计师事务所被两大监管部门合力整治相比，律师事务所同样受到更严格的监管，证券监管部门对律师履行尽职调查义务的要求趋于严格，对IPO的审核更为细化，且不断有新的律师事务所被监管部门处以谈话提醒、出具警示函等监管措施。据透露，监管部门准备近期出台律师事务所从事IPO项目的尽职调查指引，目前正处于征求意见阶段。从整个大的监管环境、市场和舆论看，证券律师所面临的尽职调查要求越来越苛刻，执业风险和执业压力也越来越大。
未来，随着发行改革的推进，监管部门将更注重上市公司的合规性审查，中介机构在IPO中的角色无疑更见重要。2012年4月证监会发布的《关于进一步深化新股发行体制改革的指导意见》中，明确提倡由具备条件的律师事务所撰写招股说明书，这不仅将为缺乏定价权的律所带来更多机会，也意味着新的素质挑战。资本市场大变革下，IPO产业链上各中介机构的价值会否重构？监管趋严，能否令IPO中介机构勤勉履职？仍需拭目以待。
